Wszystkie wpisy, których autorem jest Open Life

Aktywa, dla których punktem odniesienia są ceny wyrażane w walutach, najczęściej w dolarach, są coraz bardziej popularne i dostępne dla naszych inwestorów. Wahania kursów walut są istotne nie tylko dla osób operujących na rynku forex, ale też dla tych, którzy kupują złoto, instrumenty powiązane z cenami surowców, jednostki funduszy zagranicznych akcji i obligacji, czy zagranicznych indeksów. Taka dywersyfikacja portfela jest jak najbardziej pożądana. Widać to było szczególnie w ostatnich miesiącach, gdy na warszawskiej giełdzie panował marazm, a wskaźniki zagranicznych parkietów szły dynamicznie w górę.
Każda tego typu inwestycja wiąże się jednak z ryzykiem walutowym, a jej efekt zależny jest nie tylko od zmian notowań danego aktywa, ale także od zmian kursu naszej waluty. Ogólna zasada jest prosta: każde umocnienie złotego działa na niekorzyść posiadacza aktywów denominowanych w walutach, zaś osłabienie powoduje zwiększenie zysków lub ograniczenie strat. Skala wpływu zmian kursów walut na efekt inwestycji bywa znacząca. Wystarczy prześledzić tendencje występujące na nim w ciągu ostatnich dwunastu lat.
Kurs dolara w złotych
Źródło: NBP.
Pierwsza obserwacja wskazuje na dominującą, wieloletnią tendencję umacniania się polskiej waluty wobec dolara. Wiosną 2000 roku za "zielonego" trzeba było na rynku międzybankowym płacić około 4,7 zł. W drugiej połowie maja 2012 roku kurs dolara wynosi niecałe 3,4 zł. Złoty jest więc mocniejszy niż 12 lat temu o 27,5 proc. O tyle należałoby więc skorygować w dół zyski z zagranicznych inwestycji. Dla przykładu, w tym czasie notowania złota w dolarach wzrosły z około 260 dolarów za uncję, do 1600 dolarów, czyli o nieco ponad 500 proc. Zysk polskiego inwestora wskutek niekorzystnych dla niego zmian kursu walutowego wyniósł 430 proc.
Różnica, choć wyraźna, nie zmienia w sposób zasadniczy oceny inwestycji w złoto w tym okresie. Trzeba jednak zwrócić uwagę, że w tym przypadku mamy do czynienia ze szczególną sytuacją ścierania się dwóch wieloletnich tendencji. Z jednej strony umiarkowanego umacniania złotego wobec dolara, z drugiej zaś z silnym trendem wzrostu kursu złota. Polski inwestor, kupujący na przykład jednostki funduszu zagranicznych akcji, charakteryzujące się o wiele większą zmiennością, mógł w tym czasie ponieść spore straty lub osiągnąć zyski. W przypadku indeksu S&P500 spadek od wiosny 2000 roku do maja bieżącego roku sięga 15 proc. Jednak uwzględniając zmiany kursu dolara, polski inwestor, który zaangażował kapitał w portfel odzwierciedlający ten amerykański indeks, zyskał w tym czasie 15 proc.
Długoterminowa tendencja umacniania złotego wobec dolara i większości głównych światowych walut nie zachęca do inwestowania w zagraniczne aktywa. Są one atrakcyjne jedynie w przypadku, gdy dynamika wzrostu cen dolarowych aktywów jest znacznie wyższa niż tempo aprecjacji naszej waluty. Zmiany średnioterminowe, obejmujące okres od kilku do kilkunastu miesięcy, dają o wiele większe możliwości. Wiążą się jednak z wyższym ryzykiem.
Zmiany kursu dolara do złotego (w proc.)
Od chwili wybuchu globalnego kryzysu finansowego zmienność sytuacji na rynku walutowym uległa zwiększeniu. Choć dominująca tendencja umacniania się złotego wciąż pozostaje aktualna, jej przebieg zakłócany jest sporymi, trwającymi od kilku do kilkunastu miesięcy zmianami. Liczyć się z nimi musi każdy, kto planuje inwestycje w złoto, surowce i zagraniczne akcje.

W efekcie większość funduszy otwartych w ofercie krajowych towarzystw funduszy inwestycyjnych zakończyło ostatni miesiąc na minusie. Spośród 378 monitorowanych przez nas funduszy pod kreską było 236, czyli 62,4 proc. wszystkich. 139 funduszy (36,8 proc.) może pochwalić się dodatnimi stopami zwrotu.
Fundusze, które w kwietniu nie sprawiły swoim posiadaczom większego rozczarowania, to przede wszystkim produkty oparte na papierach dłużnych. Swoją niewielką rolę odegrało tu też lekkie osłabienie złotego względem euro (0,25 proc.) i dolara (1,02 proc.), które sprawiło, że w czołówce funduszy uplasowały się te inwestujące w papiery dłużne denominowane głównie w tych dwóch walutach. Najlepiej sprawiły się więc fundusze dłużne obligacji amerykańskich, które zakończyły miesiąc ze średnim wynikiem na poziomie 1,1 proc.
Jednak fundusze operujące głównie na polskim rynku długu także zanotowały całkiem przyzwoite wyniki. Średni wzrost wartości jednostek uczestnictwa funduszy polskich obligacji skarbowych wyniósł 0,6 proc. Fundusze papierów uniwersalnych, a więc takie, które w większym zakresie inwestują w dług korporacyjny, komunalny czy spółdzielczy, średnio dały zarobić 0,5 proc. Dobry wynik, zwłaszcza jak na tę kategorię, odnotowały fundusze rynku pieniężnego, dla których średni zysk w kwietniu podliczono na 0,4 proc.
Stopy zwrotu funduszy na koniec kwietnia br. wg kategorii

Źródło: Analizy Online.
Jak widać w powyższej tabeli, podsumowując kwiecień największe powody do niezadowolenia mogą mieć inwestorzy stawiający na fundusze akcji polskich. Średnie straty funduszy akcji małych i średnich spółek wyniosły 3,5 proc. Nieco mniej – 2,6 proc. – straciły fundusze uniwersalne. Wypadły więc zdecydowanie słabiej od funduszy inwestujących nieco szerzej w naszym regionie, bo średnio fundusze europejskich rynków wschodzących zanotowały co prawda stratę, ale w wysokości 1,2 proc.
Jako ciekawostkę warto przytoczyć fakt, że najwyższą stopę zwrotu w kwietniu osiągnął fundusz, o którym wzmianki ukazały się nawet w największych globalnych serwisach informacyjnych poświęconych finansom. Mowa o funduszu Opera Eurogeddon, którego pomysłodawcą i zarządzającym jest prof. Krzysztof Rybiński, wyróżniający się ostatnio snuciem szczególnie czarnych scenariuszy dla przyszłości europejskiej gospodarki. W chwili jego uruchomienia, w drugiej połowie lutego br., Opera TFI chwaliło się, że to jedyny w Europie fundusz, którego celem jest osiągnięcie wysokich zysków w scenariuszu bankructwa Grecji, poważnych kłopotów innych krajów południa Europy, ewentualnego rozpadu strefy euro lub masowego wycofywania środków z banków w strefie euro. Na razie brak jeszcze danych, czy fundusz spotkał się z zainteresowaniem ze strony inwestorów. Skierowany jest raczej do zamożnych inwestorów, bo pierwsza minimalna wpłata to nie mniej niż 40 tys. euro. Jak widać po wyniku za kwiecień – plus 8,3 proc., czyli ponad dwa razy więcej od kolejnego w zestawieniu funduszu Idea Zmiennego Zaangażowania (4 proc.) – można oczekiwać, że w okresach, gdy na rynkach będą dominowały negatywne nastroje, zwłaszcza w odniesieniu do Europy, fundusz Krzysztofa Rybińskiego będzie na tym korzystał. Choć w zasadzie nie sposób wiarygodnie ocenić jakie są szanse na realizację czarnego scenariusza, sam pomysł na stworzenie takiego funduszu wydaje się trafiony i – być może – odniesie marketingowy sukces.

Wystarczy rzut oka na strukturę emitentów obligacji z rynku Catalyst, aby dostrzec które branże szczególnie upodobały sobie pozyskanie finansowania poprzez papiery dłużne. Przeważają banki, deweloperzy, a za nimi firmy faktoringowe i windykacyjne. Łącznie jest to 49 podmiotów z obligacjami na ponad 2,5 mld zł dostępnymi dla inwestorów indywidualnych. Firm produkcyjnych (poza deweloperami) jest ponad dwukrotnie mniej, a łączna wartość ich papierów nie przekracza 280 mln zł. Reprezentacja emitentów z branży usługowej jest jeszcze skromniejsza.
Najliczniejszy sektor wśród papierów notowanych na Catalyst stanowi bankowość – na emisję obligacji dostępnych dla inwestorów indywidualnych zdecydowało się 21 banków spółdzielczych i trzy komercyjne. Wartość nominalna ich papierów dostępnych dla inwestorów indywidualnych stanowi łącznie 1,05 mld zł (licząc z rynkiem hurtowym BondSpot byłaby to kwota ponad dwukrotnie wyższa). Jednak duża liczebność i wysoka wartość emisji nie idą w parze z zyskami, ponieważ banki dają zarobić średnio 8,16 proc. w bieżącym okresie odsetkowym (8,24 proc. banki spółdzielcze i 7,64 proc. banki komercyjne). To o ponad 2 pkt proc. mniej od rynkowej średniej. W zamian inwestorzy mogą liczyć na znacznie dłuższy okres do wykupu niż w przypadku pozostałych branż.
Znacznie więcej niż banki płacą deweloperzy – 10,48 proc., to tyle co średnia wśród dostępnych dla inwestorów indywidualnych papierów (z wykluczeniem BGK i EBI). Łączna wartość ich długu na Catalyst to blisko 819 mln zł, a przeciętny czas do jego wykupu to niewiele ponad 18 miesięcy.
Jeszcze więcej płacą firmy faktoringowe i windykacyjne (zostały ujęte razem, ponieważ kilka z nich działa jednocześnie w obu obszarach). Średnio dają one zarobić inwestorom 10,98 proc., czyli o 0,5 pkt proc. więcej od deweloperów i średniej rynkowej. Ich papiery mają nieznacznie krótszy czas do wykupu od deweloperów.
Główne branże na detalicznej części rynku Catalyst

Źródło: Open Finance na podst. danych gpwcatalyst.pl
Dominacja czterech branż na Catalyst, mimo że wyraźna, to w każdym przypadku spowodowana jest innymi czynnikami. Banki emitują dług chcąc wzmocnić kapitały i podnieść współczynniki wypłacalności. Deweloperzy chętnie korzystają z obligacji, ponieważ duże znaczenie ma dla nich elastyczność finansowania, która jest nie bez znaczenia podczas wieloetapowego procesu inwestycyjnego i zwykle trwającej długo sprzedaży mieszkań. Z kolei windykatorzy – szczególnie ci bez ugruntowanej pozycji na rynku – mają niejednokrotnie kłopoty z dostępem do kredytów w bankach. Firmy te często kupują portfele wierzytelności od instytucji finansowych, które z kolei niechętnie finansują coś co już raz spisały na straty.
Pozostałe branże na warszawskim rynku długu są znacznie mniej liczebne. Można się doszukać jeszcze co najwyżej czterech producentów artykułów spożywczych. Reszta spółek (np. fundusze inwestycyjne, producenci materiałów budowlanych, odnawialne źródła energii, transport, pożyczki pozabankowe) to zwykle nie więcej niż 2-3 podmioty z jednego sektora. Na dodatek, łatwiej nawet znaleźć producenta łodzi czy filmów niż podmiot z branży informatycznej.
Układ emitentów w tabeli notowanych papierów jasno pokazuje, że na emisję obligacji (poza bankami) często decydują się firmy, które znajdują się w nietypowym położeniu – takie, które chcą maksymalnie odroczyć spłatę pożyczonego kapitału, potrzebują finansowania dla skomplikowanego procesu inwestycyjnego lub zwyczajnie mają trudności z uzyskaniem kredytu bankowego.

W sumie naliczyliśmy siedem funduszy długu korporacyjnego w ofercie sześciu towarzystw funduszy inwestycyjnych (TFI). W ostatnim roku przybyły trzy – dwa zostały utworzone przez BZ WBK TFI, a jeden przez Aviva Investors Poland TFI. W przygotowaniu są kolejne, choćby zapowiedziany niedawno Copernicus High Yield FIZ. W tym miejscu warto wspomnieć, że pierwszym funduszem, który mocniej wszedł na rynek długu emitowanego przez firmy już w 2003 roku, był Novo Obligacji Przedsiębiorstw, który w 2003 roku działał jeszcze pod nieobecną już w Polsce marką SEB TFI.
Głównym czynnikiem, który zwiększa atrakcyjność funduszy długu korporacyjnego względem funduszy inwestujących głównie w obligacje skarbowe, jest relatywnie większy potencjał zysku. Papiery emitowane przez przedsiębiorstwa dają bowiem w zdecydowanej większości odsetki wyższe w porównaniu z obligacjami oferowanymi przez Ministerstwo Finansów. Przed niespełna rokiem dom maklerski Noble Securities wyliczył, że średnie oprocentowanie ok. 70 serii obligacji korporacyjnych notowanych wówczas na rynku Catalyst, dostępnych dla inwestorów indywidualnych, wynosiło ok. 10,5 proc., podczas gdy oferowane w tym samym czasie przez ministerstwo obligacje dziesięcioletnie w pierwszym okresie odsetkowym dawały 5,75 proc. Teraz, jak podaje serwis Obligacje.pl, średnie procentowanie obligacji korporacyjnych na Catalyst wynosi 10,3 proc. Różnica jest więc nieco mniejsza, bo z kolei dziesięciolatki oferowane są z oprocentowaniem wyższym niż wówczas, ale jak na tę klasę instrumentów nadal jest spora.
Oczywiście wyższe oferowane przez firmy oprocentowanie wynika z wyższego ryzyka, bo i możliwość niewypłacalności przedsiębiorstwa jest nieporównywalnie większe niż w przypadku skarbu państwa. Na rynku Catalyst jak do tej pory przytrafiły się trzy takie przypadki (Anti, Budostal-5, FOJUD). Przed kilkoma laty głośne były przypadki funduszy DWS (obecnie Investor), Skarbca czy SEB (obecnie Novo), które na skutek nietrafionych inwestycji w papiery nieskarbowe straciły od kilku do nawet kilkudziesięciu procent. Pokusa w postaci wyższych odsetek z pewnością jest jednak duża i inwestorzy najprawdopodobniej coraz częściej zaczną jej ulegać.
Stopy zwrotu funduszy korporacyjnych papierów dłużnych

*fundusz rynku pieniężnego. Źródło: Analizy Online. Stan na 20 marca 2012 roku.
Historia funduszy korporacyjnych papierów dłużnych w Polsce jest stosunkowo krótka, stąd niewielka baza porównawcza. Trzeba przyznać, że wyniki tej garstki funduszy, które działają dłużej niż rok, nie wypadają jednak wcale lepiej od zysków prezentowanych przez np. fundusze obligacji skarbowych. W ostatnim roku i dwóch latach stopy zwrotu są bardzo zbliżone. Może to wynikać z tego, że fundusze inwestują przeważnie w papiery dużych i renomowanych firm, które oferują mniejsze odsetki. Wzrost liczby funduszy i tym samym większa konkurencja mogą sprawić, że zarządzający zaczną częściej skłaniać się do inwestowania w bardziej dochodowe papiery emitowane przez mniejsze podmioty.
Również pod względem kosztów fundusze długu korporacyjnego w zasadzie nie odbiegają od zwykłych funduszy obligacyjnych. Opłaty manipulacyjne przy zakupie jednostek uczestnictwa sięgają więc przeciętnie 1-2 proc. Na zbliżonym poziomie – 1,5-2 proc. – kształtują się koszty związane z wynagrodzeniem za zarządzanie.
Oczywiście można zrezygnować z usług pośrednika, jakim jest fundusz, i inwestować w obligacje na własny rachunek, co przy stosunkowo niewielkim zaangażowaniu czasu i środków może zaowocować odsetkami przewyższającymi najlepsze lokaty bankowe.

Wśród spółek notowanych równocześnie na rynku obligacji Catalyst i rynku głównym GPW lub NewConnect nie trudno znaleźć podmioty, w przypadku których hipotetyczna inwestycja w akcje charakteryzuje się niższą rentownością niż zakup obligacji. Premia za podjęcie ryzyka inwestycji w akcje może być bliska zera, a w skrajnych przypadkach przekracza ona minus 6 pkt proc. Dzieje się tak głównie przy najbardziej przewartościowanych spółkach.
Aby porównać ze sobą atrakcyjność zakupu papierów dłużnych i udziałowych można posłużyć się rentownością obligacji oraz odwróconym wskaźnikiem ceny do zysku (C/Z lub Price Earnings Ratio – P/E) dla danej spółki. O ile tradycyjny wskaźnik C/Z informuje inwestorów o tym, ile złotych należy zapłacić za złotówkę zysku przedsiębiorstwa podczas zakupu akcji, to jego odwrotność jest miarą służącą do porównań z papierami dłużnymi. Zestawiając odwrócony C/Z z rentownością obligacji inwestor ma możliwość dowiedzieć się ile wynosi premia za podjęcie ryzyka inwestycji w papiery udziałowe. Przykładowo, kupując akcje spółki ze wskaźnikiem C/Z równym 8 należy wiedzieć, że spółka jest wyceniana przez rynek na ośmiokrotność rocznego zysku netto. Jej odwrócony wskaźnik C/Z wynosi zatem 12,5 proc. Porównując go z rentownością obligacji na poziomie 8 proc. można mówić o 4,5 pkt proc. premii względem instrumentów dłużnych, które co prawda nie są pozbawione ryzyka ale bezpieczniejsze niż akacje (w razie upadłości emitenta obligatariusze spłacani są przed akcjonariuszami). Jeśli zaś premia jest ujemna, to rozsądniejszym rozwiązaniem wydaje się zakup papierów dłużnych.
W celu porównania atrakcyjności inwestycji w akcje i obligacje wybrano spółki, dla których możliwe jest policzenie wskaźnika C/Z (niezbędna jest roczna historia wyników finansowych, a wynik netto musi być wyższy od zera). Po odrzuceniu spółek, w których za złotówkę zysku trzeba zapłacić ponad 100 zł oraz niemożliwe jest policzenie rentowności brutto obligacji (ze względu na brak transakcji), pozostało 20 przedsiębiorstw, które wyemitowały łącznie 48 serii papierów dłużnych. Pięć z nich to spółki z NewConnect, pozostałe notowane są na głównym parkiecie. Przeciętna rentowność brutto ich obligacji wynosi 9,32 proc., a średnia wartość odwróconego wskaźnika ceny do zysku dla akcji, to 13,73 proc. Premia za zakup udziałów wynosi zatem 4,41 pkt proc. Lecz na korzyść tej statystyki wpływa spółka MCI Management, której relacja ceny do zysku wynosi 2,6. Daje to wysoki odwrócony C/Z i w efekcie ponad 30 pkt proc. premii wobec obligacji, które handlowane są z rentownością 7,97-8,23 proc. Swoim niskim wskaźnikiem C/Z statystykę premii za ryzyko zawyża również spółka MEW oraz Rank Progress.
Spółki, których akcje notowane są z ujemną premią za ryzyko w stosunku do ich obligacji

Źródło: Open Finance na podstawie danych GPW i stooq.pl
Małą atrakcyjność inwestycji w akcje względem obligacji wykazują głównie spółki, których wskaźnik ceny do zysku przekracza 10. Powoduje on, że instrumenty dłużne znacznie lepiej wypadają na tle papierów udziałowych, w przypadku których ujemna premia wynosi przeciętnie minus 3,88 pkt proc. Problem ten dotyczy zarówno spółek z głównego parkietu GPW, jak i mniejszych przedsiębiorstw z rynku NewConnect.
Wyższe zyski z obligacji niż hipotetyczna rentowność inwestycji w akcje zdarzają się nie tylko na wciąż mało płynnym rynku Catalyst. Jeśli do porównania przyjąć odwrócony C/Z indeksu WIG z rentownością skarbowych dziesięciolatek, to taka sytuacja w ostatnich trzech latach utrzymywała się na rynku trzykrotnie po kilka miesięcy z rzędu na rynku.
Porównanie rentowności dziesięciolatek z odwróconym C/Z dla indeksu WIG
Źródło: Open Finance na podstawie danych stooq.pl
Porównując rentowność inwestycji w akcje i obligacje według przedstawionej metody należy brać pod uwagę, iż wskaźnik C/Z (który jest podstawą) opiera się na historycznych wynikach finansowych spółek i ich bieżącej wycenie giełdowej. Relacja ceny do zysku może być więc różna w zależności od branży, powtarzalności wyników, etapu rozwoju przedsiębiorstwa, otoczenia makroekonomicznego i wielu innych czynników. Niemniej pozwala ona w pewnym przybliżeniu określić, jak wygląda atrakcyjność akcji na tle papierów dłużnych, tak aby nie ograniczać się wyłącznie do porównania stóp zwrotu z przeszłości.

Analizując zachowanie indeksów giełdowych i oceniając pod tym względem poszczególne lata, większość inwestorów najczęściej koncentruje się na rocznej stopie zwrotu. To jednak ocena powierzchowna i jednostronna. Nie uwzględnia ona bardzo dużych często wahań indeksów w ciągu roku, w poszczególnych fazach giełdowej koniunktury. Bardzo dobrym przykładem jest sytuacja, z jaką mieliśmy do czynienia w 2002 roku. Cały rok indeks WIG20 zakończył spadkiem o 2,7 proc. Jednak różnica między najniższym a najwyższym poziomem wskaźnika w ciągu roku wyniosła 45 proc. I ta wartość nie daje adekwatnego obrazu inwestycyjnego potencjału rynku. Cała sekwencja zmian w ciągu roku składała się bowiem z trzech faz: dwóch fal wzrostów, po 21-23 proc. każda, przedzielonych 31-proc. falą spadkową. Teoretycznie więc inwestor, który miał szczęście idealnie trafnie określić szczyty i dołki poszczególnych faz, mógł zyskać tyle, ile wynosiła różnica między najniższą a najwyższą wartością indeksu. Choć takich szczęściarzy jest z reguły niewielu, to warto przyjrzeć się występującym w poszczególnych latach rynkowym prawidłowościom i starać się wykorzystać wnioski w inwestycyjnej praktyce.
Roczna zmiana WIG20 oraz rozpiętość między najniższym a najwyższym poziomemw ciągu roku (w proc.)
Źródło: obliczenia własne na podstawie danych GPW.
Maksymalny zysk i największa strata w ciągu roku (w proc.)
Źródło: obliczenia własne na podstawie danych GPW.
Porównanie rocznych zmian wartości indeksu naszych największych spółek na przestrzeni ostatnich dwunastu lat pokazuje, że jedynie w trzech kapitał inwestora narażony był na duże, sięgające od 22 do 48 proc. straty. W każdym z tych przypadków mieliśmy do czynienia z bardzo poważnymi perturbacjami w globalnej gospodarce i na rynkach finansowych (pęknięcie bańki internetowej, krach na rynku nieruchomości, kryzys zadłużenia państw europejskich). Jednocześnie w ciągu tych dwunastu lat byliśmy świadkami jednego z najdłuższych i najbardziej spektakularnych boomu gospodarczego. W jego szczytowym okresie, w latach 2004-2006 indeks naszych największych spółek zyskiwał od 24 do 35 proc. rocznie.
W latach rozkwitu gospodarczej koniunktury i giełdowej hossy o zyski z inwestycji w akcje nie było trudno. W najtrudniejszych latach, z wyjątkiem 2008 roku, najbardziej doświadczeni inwestorzy mogli nie tylko uniknąć strat, ale i osiągnąć zyski, odczytując umiejętnie rynkowe sygnały lub wykorzystując skuteczne strategie inwestycyjne. Odpowiedź na pojawiające się coraz częściej pytanie, czy warto inwestować w akcje, wydaje się więc być oczywista. Warto, ale trzeba też wykazywać aktywność. W zależności od doświadczenia i indywidualnych cech inwestora, może ona przybierać formę bądź zmiany struktury portfela, bądź też strategii systematycznego angażowania stałych kwot w różnych fazach koniunktury. Ten pierwszy rodzaj aktywności jest domeną inwestorów o większym doświadczeniu, gotowych poświęcać więcej czasu na pomnażanie pieniędzy. Ten drugi można zalecać osobom o mniejszej wiedzy i skłonności do ryzyka.
Z historycznych obserwacji zmian koniunktury giełdowej w ciągu ostatnich dwunastu lat trudno wyciągać jednoznaczne wnioski dotyczące cykliczności lub prawidłowości sezonowych. Rynkowe tendencje nie przebiegają bowiem w rytm kalendarza, lecz uwzględniają sekwencje zjawisk i procesów zachodzących w realnej gospodarce i na rynkach finansowych, które rzadko pokrywają się z początkiem i końcem roku lub wahaniami sezonowymi. Obserwując giełdowe cykle warto więc wychodzić poza ramy tradycyjnego kalendarza.
Pod względem podwyższonej zmienności koniunktury na giełdzie, utrudniającej osiąganie dobrych efektów inwestycyjnych, 2011 rok należał do najbardziej kapryśnych od początku bieżącego stulecia. W ciągu najbardziej zmiennych poprzednich lat z reguły mieliśmy do czynienia z najwyżej trzema fazami występujących na przemian dynamicznych ruchów indeksu. Przyjmując odpowiedni poziom akceptacji strat lub realizacji zysków, można było osiągnąć dobre rezultaty. W ubiegłym roku było to wyjątkowo trudne z kilku powodów. Po pierwsze, mieliśmy do czynienia z nieprzewidywalnymi czynnikami zewnętrznymi, silnie wpływającymi na rynki finansowe (arabska wiosna ludów, trzęsienie ziemi w Japonii, kłopoty z podniesieniem limitu zadłużenia amerykańskiego budżetu, nasilenie problemów w Europie). Po drugie, częściej występowały zwroty kierunku zmian giełdowych indeksów. Po trzecie wreszcie, zakres zmian każdej z faz był wystarczająco duży, by spowodować istotne zmiany wartości portfela, ale nie aż tak duży, by skłonić inwestora do zmiany jego struktury lub zmiany strategii. W poprzednich latach przyjęcie strategii ucinania strat po spadku indeksu o 15 proc. chroniło przed znacznie większym uszczerbkiem kapitału, zaś realizacja zysków, sięgających 20 proc. zapewniała przyzwoity wzrost wartości portfela. W 2011 roku tak wyraźnych sygnałów rynek giełdowy nie dawał, a prawie 30-proc. tąpnięcie, które miało miejsce od kwietnia do października, pozbawiło zysków większość inwestorów.
Mimo utrzymującej się niepewności co do kondycji i perspektyw globalnej gospodarki oraz szans na przezwyciężenie kryzysu zadłużenia w strefie euro, można przypuszczać, że obecny rok i najbliższe lata znów okażą się bardziej przewidywalne w kontekście giełdowych inwestycji.

Średnio mniej niż co trzecia dwunastomiesięczna bankowa lokata dała realnie zarobić w 2011 roku. Przeciętna rzeczywista rentowność depozytów była powyżej zera zaledwie w styczniu i lutym, później pokonać inflację udało się tylko nielicznym.
Zdecydowana większość klientów, którzy założyli roczną lokatę w grudniu 2010 roku nie ma powodów do zadowolenia, gdyż tylko w siedmiu bankach udało się realnie zarobić. Po uwzględnieniu 19-proc. podatku od zysków kapitałowych oraz wskaźnika cen towarów i usług konsumpcyjnych (wzrost o 4,6 proc. r/r w grudniu) przeciętna rentowność bankowych depozytów zakładanych pod koniec 2010 roku wyniosła minus 0,77 proc. wobec minus 0,97 proc. przed miesiącem.
Średnia realna stopa zwrotu z zakończonych rocznych lokat na 5 tys. zł
Źródło: Open Finance.
Grudzień to już dziesiąty miesiąc z kolei, w którym przeciętna rentowność zakończonych dwunastomiesięcznych lokat bankowych znajduje się poniżej zera. Odkąd w drugiej połowie 2010 roku wzrost cen przyspieszył realne zyski z depozytów zaczęły się kurczyć, a styczeń i luty 2011 roku były ostatnimi miesiącami, kiedy przeciętna rzeczywista stopa zwrotu była na plusie. Średnio każdego miesiąca ub.r. mniej niż co trzeci bank chronił oszczędności klientów zdeponowanych na rocznych lokatach przed spadkiem siły nabywczej. Najgorzej było w maju, kiedy inflacja sięgnęła 5 proc. r/r. Przeciętna realna stopa zwrotu z zakończonych lokat spadła wtedy poniżej minus 1 proc.
Zakładając dwunastomiesięczny depozyt o stałym oprocentowaniu w grudniu 2010 r. najwięcej można było zarobić 0,62 proc. już po uwzględnieniu inflacji (była to lokata antypodatkowa). Natomiast, aby zachować siłę nabywczą oszczędności, oprocentowanie lokaty musiało być nie niższe niż 5,68 proc. brutto. Najwięcej, bo powyżej 2 proc., realnie stracili klienci Banku Pekao, którzy pod koniec 2010 roku założyli depozyt na 2,7 proc. brutto.
Realna stopa zwrotu z rocznych lokat na 5 tys. zł zakładanych w grudniu 2010 roku

dz – kapitalizacja dzienna, lokaty zakładane 3.XII.2010 r. Źródło: Open Finance.
Kolejne miesiące pod względem realnych zysków z dobiegających końca bankowych depozytów nie wyglądają nazbyt optymistycznie. Rada Polityki Pieniężnej po ostatnim posiedzeniu wskazała, iż wzrosło ryzyko utrzymania się inflacji na podwyższonych poziomach przez najbliższe miesiące. Zatem dojście do celu inflacyjnego (2,5 proc.) jest mało prawdopodobne, co z resztą przyznał prezes Narodowego Banku Polskiego. Istnieje zatem prawdopodobieństwo, że NBP w kolejnej projekcji inflacji zechce podwyższyć swoje prognozy.
Według listopadowej projekcji odczyt wskaźnik wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych w styczniu 2013 roku wyniesie ok. 3,2 proc. r/r. Dla właścicieli dziś zakładanych lokat oznaczałoby to, że przeciętny realny zysk wyniesie 0,82 proc.. Po raz ostatni taki poziom udało się osiągnąć w grudniu 2010 roku. Należy to jednak przyjąć za optymistyczny scenariusz iI na wypadek gdyby się nie zrealizował warto zakładać lokaty, które dają obecnie zarobić powyżej 6 proc. brutto. Gwarantują one ochronę oszczędności przed inflacją do 4,8 proc.

Inwestorzy z detalicznego rynku obligacji Catalyst zarobią w 2012 r. na odsetkach ponad ćwierć miliarda złotych przed opodatkowaniem. Najwięcej, bo blisko 224 mln zł, zapłacą emitenci dłużnych papierów korporacyjnych. Banki spółdzielcze wypłacą ok. 30,7 mln zł odsetek, a gminy tylko 1,5 mln zł. Z każdym kolejnym debiutem statystyki te będą ulegać poprawie. Jest więc gdzie zarabiać i zanosi się na dalszy rozwój warszawskiego rynku instrumentów dłużnych. Rosnącej popularności Catalyst nie zatrzymują również sporadyczne wpadki emitentów, którzy nie zdołali w terminie zapłacić odsetek lub wykupić obligacji.
Szacunkowa wartość odsetek do wypłaty w 2012 r. przez emitentów obligacji notowanych w Alternatywnym Systemie Obrotu GPW

Źródło: szacunki Open Finance na podstawie gpwcatalyst.pl, dane bez emisji w EUR
Rynek Catalyst wygląda atrakcyjnie pod względem inwestycyjnym, bowiem przeciętne oprocentowanie notowanych na nim obligacji korporacyjnych wynosi 10,9 proc. W przypadku długu banków spółdzielczych i gmin średnia ta wynosi odpowiednio 8,15 proc. oraz 7,03 proc. Solidne zyski oraz ochrona przed inflacją (ponad 80 proc. obligacji ma oprocentowanie uzależnione od stawki rynku międzybankowego WIBOR) na pewno dla wielu inwestorów ceniących spokój mogą wydawać się atrakcyjne.
Prawdziwy test warszawski rynek obligacji ma dopiero przed sobą. W 2012 r. emitenci, których instrumenty notowane są w Alternatywnym Systemie Obrotu GPW, będą zmuszeni wykupić obligacje za 543,9 mln zł (z czego 537,6 mln zł to dług korporacji). Ponad połowa tej kwoty przypada na pierwszy kwartał br., ponieważ w marcu wypada termin wykupu papierów spółki Prime Car Management za 218,25 mln zł.
Wartość (w mln zł) obligacji notowanych na Catalyst (ASO GPW) do wykupienia w 2012 r.
Źródło: obliczenia Open Finance na podstawie gpwcatalyst.pl
Wśród emitentów, którzy będą mieć w 2012 r. duży wpływ na postrzeganie rynku Catalyst znajduje się również Gant Development. Spółkę czeka wykup sześciu serii obligacji na łączną kwotę 105,1 mln zł z czego blisko 94 mln zł przypada na pierwsze półrocze. W centrum uwagi inwestorów znajdą się również losy spółki Budostal-5, która pod koniec 2011 r. złożyła do sądu wniosek o ogłoszenie upadłości. W obrocie na Catalyst znajdują się obligacje przedsiębiorstwa na blisko 11 mln zł z czego 1,72 mln zł powinno zostać wykupione w czerwcu br.
Jednostkowe incydenty nie powinny przesłaniać perspektywy zysków, jakie można osiągnąć na Catalyst. Lecz warto dobierać papiery dłużne, tak aby poza atrakcyjnym zyskiem dawały one większe poczucie bezpieczeństwa. W przeciwnym razie kosztem odsetek wyższych o 2-3 pkt proc. od średniej rynkowej mogą okazać się godziny spędzone przed komputerem i konieczność stałego monitorowania poczynań spółki.